68 · 市场还不懂 CPO：供应链地图 + 六大论点
核心论点
光学是过去一年 AI 基建最热主题，但市场不真懂 CPO——问哪些组件从哪来、经什么路径进交换机、谁是瓶颈谁是旁观者，很少人答得出。早期产能爬坡开始=差异开始体现在收益。本文追供应链到底，叠加一线温度，给出六大投资论点 + 端口级损益 + 仓位结构。
关键数据/证据
- 供应链=两条链在封装汇合：Stream A 光(A1 InP 衬底 Sumitomo/AXT/JX→A2 DFB 激光 400mW+ CW,比 SiPho 30-70mW 强 6-11x→A3 ELS 外部激光源,因散热在包外)；Stream B 信号(SOI→PIC foundry 波导/调制器→EIC 混合键合→光引擎)。汇合:引擎围交换 ASIC,PM 光纤注 ELS 光,可拆连接器出前面板。两横轴=设备+测试(每接缝检测门)。平台 attach rate=需求变量(每 100 端口多少做 CPO,现<个位数)。
- ⭐六论点(port-level 损益,每层 re-rating/触发/失效)：① 激光=端口输公司赢(cannibalization 是增速扣减,市场增速>attach;ELS 现场可换=年金;触发 1H2027 交付)② InP=count→面积(激光 1/4 但 400mW 6x/800mW 11x→每端口 InP 1.5-2.8x,AXT 售罄 ASP+30%→增量毛利 80-90%;失效=中国出口许可)③ 设备=capex 汇于 Aixtron 收费站(90%+ 行星反应炉,Lumentum G10-AsP 首单)④ 代工封装=预付款经济学(Tower
1.3B/290M 预付,传染性;SPIL/SoIC 产量门)⑤ 光纤连接器=物理量 ASP 碰不到(CPO 512 端口~4000 光纤+PM 光纤,Corning 扩 10x;价值在 spec 件)⑥ 测试=唯一门数增长层(电学 3 门→CPO 8-9 门,测试占比 logic 3-5x,增量 TAM ~$5亿,受益 AEHR/FORM/Onto/Camtek/MPI,TSMC 点名 Advantest)。 - 仓位法：越深入架构(引擎/COUPE/专用连接器)对错放大;越靠架构外瓶颈(InP/MOCVD/光纤/测试)回报缓但生存率高。核心押无论 CPO 快慢都活的瓶颈,架构下注按期权规模。四标准:论点趋同/敞口纯度/下行结构/可验证性。核心=AXT(三论点汇聚)、LITE(双头)、Tower(条件核心)。