半导体设备（WFE）
是什么 / 为什么重要
晶圆制造设备（Wafer Fab Equipment）是整条 AI 算力链最上游的”过路费”层：无论谁赢得芯片战争，都要向 ASML / AMAT / LRCX / TEL / KLA 五家采购——它们拿走全球 WFE 支出 80%+。每投 100亿 数据中心 ≈ 需 8亿 WFE。这是比 台积电 更靠上游的”共同地基”。出处 研30-设备五巨头。
核心框架
1. 长鞭效应（Bullwhip）= 后周期滞后指标
需求信号从下游放大传到最上游：设计商（NVIDIA）资讯优势最先反应 → 台积电/内存厂先”填满现有产能”（利用率 70%→90%+ 才扩产）→ 设备商 lead time 12-24 月。所以设备股股价晚于台积电，但趋势一旦确立、爆发斜率最陡（为满足下游 +50% 产能，晶圆厂要订 +150-200% 机器）。当前处 mid-cycle。
2. 本轮 = 周期性 + 结构性共振
不只库存回补，叠加两大”不得不买”的技术刚性：
- GAA（逻辑 2nm）：FinFET 三面控制→四面环绕，全行业强制设备换血（三星已量产/台积电 N2 2025 底/Intel 18A）。蚀刻步骤 +10-15%、需高单价 ALD、需 eBeam 检测。见 STCO。
- HBM 3D 堆叠：TSV/混合键合，必须买全新产线（非重启旧设备）。见 HBM。
3. 五步 · 五霸主 · 各自护城河
| 工序 | 霸主 | 定位 / 逻辑 |
|---|---|---|
| 沉积 Deposition | AMAT | 百货公司/行业 Beta，广度=护城河也是弱点（样样松）；王牌 Kinex 混合键合 |
| 涂胶显影 Coater | TEL | 90% Track 垄断，ASML”连体婴”；中国营收>40%=国产替代风险最高 |
| 光刻 Litho | ASML | EUV 唯一入场券，确定性溢价（P/E 30-40x）；High-NA 采用慢是逆风 |
| 蚀刻 Etch | LRCX | 3D NAND/GAA 高弹性，内存杠杆；服务占比 40%=安全气囊 |
| 检测量测 | KLAC | 良率”收税官”，60%+ 毛利，类软件；Opex 逻辑=不扩产也得买 |
4. 关键动态：物理 vs 经济
台积电嫌 High-NA EUV（$3.8亿）太贵，A16 节点继续用标准 EUV+多重曝光→ capex 从 ASML 流向 Lam/AMAT（蚀刻沉积需求 +2-3x）。解释了近期 Lam 股价强于 ASML。
争议点 / 待观察（卖出信号清单）
- ① DRAM/NAND 现货价下跌（最敏感风向球）② 台积电/美光 capex guidance 下修（提”库存调整/推迟扩产”=最明确离场信号）③ B/B<1 + 交期缩短。
- 2026 下半年高度警戒：市场审视 AI 变现能力，若 Google/微软削减 2027 预算，设备股率先反应（2027 订单被砍）。
- 中国 50% 国产化门槛（2025 底）：成熟制程（28nm+）受冲击，先进制程（7nm-）豁免→KLA/Lam 高阶设备安全，AMAT 沉积/TEL 清洗热处理受挤压。所有设备商估值已含”地缘政治折扣”。
- 商业模式质变：从”卖硬件”（周期股/低估值）→“卖服务”（印表机墨水，服务毛利 60%+/类软件高估值），Lam 服务占比近 40% 最高。
关键玩家
ASML · LRCX · AMAT · KLAC · TEL 上游客户：TSM（台积电）· Micron/SKhynix/Samsung（内存 capex） 下游主题：内存周期（LRCX 内存杠杆）· 推理芯片（共同地基）· HBM