60 · Marvell 第二部分：翻倍后还能涨多少
核心论点
自第一部分以来 MRVL 已翻倍。催化剂仍在，但有一个条件：从此涨幅必须靠真实营收数字支撑、非叙事。市场已把 Marvell 定价为全栈 AI 基建 ASIC（P/S ~20x，市值 ~$170亿）。真正未定价的是三张牌的结构——收入附着在现有 design win 之上、不需新客户突破。
关键数据/证据
- 财报：FY26 全年
81.95亿(+42%)，DC 首破60亿(+46%)，custom 翻倍；FY27 指引 ~110亿(+30%+)，DC +40%，互连 +50%+。NVIDIA 3/31 入股20亿 + 纳入 NVLink Fusion（同时是 UALink 成员，少数两边押注）。 - 三张未定价牌：① 每程序美元含量（XPU socket 周围 SerDes/die-to-die/光 I/O/PCIe-CXL/HBM/封装；Trainium 2→4 不同量级）② 转换成本结构性变化（供应商更换→系统架构更换）③ FY28-29 期权价值。
- 光互连三轴：scale-out(PAM4 DSP 1.6T Ara X/Petra)、scale-across(coherent ZR COLORZ 1600/800，2nm Electra/Libra，Polariton 押 3.2T+)、scale-up(Celestial AI Photonic Fabric
3.25→5.5亿，16Tbps/chiplet，AWS 认股权证，5亿 ARR FY28Q4/10亿 FY29Q4)。光学 FY27 ~23-30亿→FY29 ~$40-55亿(占比 25%→30%+)。 - 内存互连：XConn(
5.4亿，PCIe6+CXL3 同芯片)吸 KV cache 降推理成本；CXL 附加内存 2030 >200亿。 - Trainium 4 3D-IC：招聘信号(IEEE 1838)指向 late CY2027/2028，ASP +30-50% vs T3，1M+ 台 → 单项目 FY29 $40-50亿。定制 HBM 与 Micron/Samsung/SKhynix 合作。Google TPU/MPU 传闻(2M 台，MPU=超算云开始设计内存端 ASIC)。
- 风险：设计顺但生产滑(A0 硅/CoWoS-R→SoIC 良率/HBM4 供给)；ASIC 模式=几季正面评论后一通电话宣布延一季。